【资讯】继续深化新股发行市场化改革

继续深化新股发行市场化改革

奥赛康在只差“临门一脚”时，紧急宣布暂缓发行，引发各界热议。公开发行新股和老股数量配置不合理，新老股东利益失衡如何处理？此次IPO新政的重点治理对象之一——“三高发行”没有得到根本缓解，市盈率仍然居高不下，“老问题未解决，新问题又起”，譬如老股东巨额套现、新规配售更加任意等。一时间，IPO新政似乎开局不利。要求重塑IPO新政、暂停IPO发行，至少是暂时放缓IPO节奏的市场声音再起。　　从IPO重启后暴露出来的上述问题看，客观说，基于相关新股发行改革意见制定时的条件局限性，IPO新政的确有诸多值得商榷或完善细化的地方，个别方面甚至还出现了导致投融双方权利失衡或诱发道德风险的制度漏洞。　　譬如，目前承销费用由公开发行的新股与公开发售的存量股之间按照比例来分摊，这种模式在促进费用公平的同时，其毫无约束的利益导向机制也造成了对保荐承销商的“逆激励”，让其有足够的动能推动老股发售，并在保荐发行的各个环节为老股发售创造条件，不再在乎发行人的市盈率是否太高。　　该项制度推出的初衷，是为了“增加新上市公司可流通股数量，缓解单只股票上市时可交易份额偏少的状况，对买方报高价形成约束，进一步促进买卖双方充分博弈，促进新股合理定价并缓解”超募“问题”，但上述情况明显与之相悖。　　目前所有这些新股发行问题，是否有必要再次通过全面暂停IPO或停止IPO来解决？答案显然是否定的，而且在目前IPO重启已是大势所趋的情况下，既不现实，也无必要。　　以上面提及的奥赛康发行计划为例，按照已被暂停的发行计划，奥赛康老股东可以直接套现31.83亿元，而保荐承销商也可以从上市公司赚承销费6311万元、从上市公司老股东处赚取减持承销费2亿元(合计总承销费接近3亿元).　　与此相对应，一个显而易见的结果是，发行人、发行人老股东和保荐承销商的荷包鼓了。在市场参与方自身不能平衡各方利益而只顾自身利益最大化的情况下，即使采取了针对性临时行政干预措施，也是完全符合“三公”原则的市场化之举，无可厚非。　　正如证监会新闻发言人邓舸所说，“市场化改革不意味着放任自流”。新股发行改革和市场的健康发展，需要市场参与主体共同呵护，各尽其责，对于市场提出的问题，证监会也会密切关注，持续跟进。具体到新股发行的老股出售上，就是要注意维护市场公平，兼顾新老股东的利益，合理设定新股和老股数量，平衡投融资双方的利益，切实保护中小投资者合法权益。如果有关市场方面，譬如发行人和主承销商，不能做到这一点，监管部门的政策或监管措施“持续跟进”，采取必要的干预措施也是必要的。　　实际上，IPO重启后新股发行浮现出来的老股发售失衡、新股配售比错位等问题，并不是IPO改革的方向出了问题，而主要还是IPO新政的实现方式，因考虑不周全或相关配套制度细化措施尚未来得及出台，可能存在这样或那样的问题。但无论IPO新政的实现方式存在多少问题，也无论这些问题是大还是小，其实质仍然是IPO改革过程中的制度实现问题，而IPO改革中市场所暴露出来的问题也只能在深化IPO改革的过程中逐步解决，譬如落实询价责任、建立老股出售限制机制等。　　进而言之，对IPO新政的实现方式来说，不回避问题，发现一个问题解决一个问题，发现一个制度漏洞，就堵住一个制度漏洞，不要寄望通过一次或几次IPO的暂停或制度修订就会使所有问题可以一劳永逸解决，也不要市场一出现问题首先就想到“IPO新政失败”，要全面停止IPO重塑新政。　　譬如，为堵住老股出售的漏洞，除了强化对发行询价过程中诚信行为进行监管外，对于老股转让的比例，在市场初期也要严格也要限制其发行比例，不得超过上市公司自身的募集比例；同时，对于保荐承销商的老股转让承销费用比例，也要设置额度上限，具体可以“以不超过上市公司的承销费”为限，以免出现券商的“逆激励行为”。　　当然，个别公司利用规则疑似圈钱的离谱存量发行，对市场的影响是负面的。因为伴随着第一批新股的高估值、高套现，“老股转让”这一新流动性工具几乎成为了“圈钱”的代名词，这多少会为IPO新政蒙上一层阴影。毕竟，即使抛掉上市公司自身的质地好坏不谈，在一次以上市公司寻求金融支持发展为名的公开发行中，上市公司仅获8亿元，老股股东转让却能获30多亿元，连为其提供上市发行服务的保荐承销商都可以获得近3亿元。　　IPO刚刚重启，相关发行也尚未实质落地，新股发行中浮现出来的问题只要立即着手深化改革还是能顺利解决的。基于IPO重启后市场已经暴露出来的问题和上述认识，同时基于“注册制”已不可逆转，笔者认为，当下监管部门最要紧的不是通过调控批文发行或通过“建议”获得批文企业暂缓发行，来调控IPO发行的节奏，更不是考虑是否要重新暂停IPO，而是要从改革深化的大局出发尽快落实IPO新政的细则，尽快建立IPO新政下的接近“注册制”模式的核准、发行、上市的整体IPO制度框架，让IPO重启后的相关市场主体尽量有法可依。　　在“过渡期”内应不怕市场的问题暴露，也不要被“市场化”的形式束缚监管部门基于公平正义的“行政之手”。只要IPO新政在实施中脱离了公平正义的轨道，就应该坚决以“行政之手”进行临时纠正，然后立即进行“制度补漏”，而不必担心有“行政不当干预市场”的非议。

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